Eficiência no Mercado de Capitais (2)

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Eficiência no Mercado de 
Capitais
Disciplina: RCC0459 - Informação Contábil e Mercado de Capitais
2º semestre de 2023
Profa. Dra. Maisa de Souza Ribeiro
Estagiária MS Laís Manfioli Figueira
Referência bibliográfica principal
Scott, William R. Financial Accounting Theory, 8th,
University of Waterloo – Pearson Canada, 2020.
Significado e 
características da 
eficiência de 
mercado
Implicações 
para as DFs
Modelagem 
do custo de 
capital
o CAPM
Crítica ao CAPM
Assimetria de 
informações, 
insider trading(*), 
seleção adversa
Antídoto: 
divulgação 
ampla
(*) negociação com informações privilegiadas
Relação entre números contábeis e variáveis econômicas
Identificação da relevância da informação contábil na formação de preços
Eficiência do mercado de capitais
Características 
do mercado
Informações 
novas
Efeito nos preços
Situações ideais => informação é pública e gratuita
Um mercado eficiente é aquele em que os preços dos títulos negociados, em
todos os momentos, refletem totalmente todas as informações que são
publicamente conhecidas sobre eles (Fama, 1970, apud Scott & O Brien, 2020).
(Todas as informações X todas as informações conhecidas)
Informações incompletas = informações erradas / informações privilegiadas de conhecimento de poucos
“The theory of eficiente secutiries markets predicts that the security prices that result from rational decisions
“fully reflect” the collective knowledge and information processing expertise of investors (Scott e O’Biren, 2020)
Preço dos 
títulos
Conhecimento e 
experiência dos 
investidores
Eficiência do mercado de capitais
Decisão racional
Investidor racional é o investidor clássico, o qual tem aversão ao risco, assim 
considera todas as informações disponíveis, de forma completa e sem viés.
O comportamento dele define o mercado, mas este não requer que todos 
pensem e/ou reajam da mesma forma à informação disponível.
Eficiência do mercado de capitais
Implicações importantes 
para as DFs
Full disclosure
(conteúdo x forma/localização)
Outras informações
• Útil
• Tempestiva
• Baixo custo em relação a outras fontes
Eficiência do mercado de capitais
Assimetria de informaçõesInformação contábil
Informação privilegiada
Seleção adversa
Perda de confiança
mecanismo para permitir 
uma comunicação confiável
Quatro pontos sobre eficiência
• Informações publicamente conhecidas, excluem inside information;
• Informações aproximadas/relativas, não, necessariamente, exatas;
• Jogo justo – retornos normais;
• Flutuação aleatória - as mudanças de preço se comportam aleatoriamente
ao longo do tempo .
Como fazer para que o preço de mercado 
reflita todas as informações disponíveis?
• Os comportamentos dos indivíduos no mercado podem ser diferentes diante da 
mesma informação, ou seja, nada garante que a reação será comum, 
principalmente, diante de crenças e expertises distintos.
Exemplo de um veículo/computador – pode ser usado de formas diferenciadas.
• O que direciona o mercado é a “média” de opiniões independentes.
•Independência das informações incompletas/erradas e dos 
tomadores de decisão
Implicações da eficiência de mercado para as DFs
• Full disclosure (suficiência, tempestividade;.....
• Políticas contábeis = preocupam as que têm efeitos sobre o caixa CP e LP;
• custo-benefício:
• sem ou com baixo custo;
• usuários utilizam todas as informações disponíveis para prever retornos futuros, 
logo, informações excedentes não são desprezíveis;
• Supõe-se que quanto + informações disponíveis, menor a probabilidade de 
informações privilegiadas;
• Informações suficientes para os habilitados; supõe-se que demais seguem estes;
• Competição com outras fontes.
Situação para refletir
8. A Concept Ltda. é uma empresa de capital aberto, cujo setor econômico é volátil. Ou seja, o preço de mercado
de suas ações é altamente sensível aos seus rendimentos.
A reunião anual da empresa será realizada em breve e o presidente está preocupado, esperando ser fortemente
atacado por um grupo dissidente de acionistas. Uma questão que os dissidentes devem focar é a política contábil
de depreciação da empresa. Eles alegarão que taxas anuais de depreciação adotadas pela empresa são
excessivas – que a política conservadora de depreciação da empresa subestima seriamente o lucro anual por
ação, fazendo com que o preço de mercado das ações seja artificialmente baixo. Houve até ameaças de
processar a administração e o conselho de administração para “recuperar a consequente perda de valor de
mercado, relativa aos acionistas de empresas com políticas de depreciação menos conservadoras, sofrida pelos
acionistas da Concept”. Destaca-se que a Concept Ltda. optou por adotar o método dos saldos decrescentes, cuja
despesa decrescente durante a vida útil de um bem, como política contábil para a realização da depreciação de
seus imobilizados.
Profissional de contabilidade
• Responsabilidade do profissional de contabilidade com os 
usuários e, na essência com a sociedade.
O preço como mecanismo de informação
• Fatos novos, além do comum;
• qual é o propósito da análise de demonstrações financeiras dispendiosas 
se o mercado reflete instantaneamente e sem custos todas as informações 
das demonstrações? Segurança na base – gdes x pequenas
• Noise traders: investidores que não têm investimentos de longo prazo 
como meta/eles influenciam o mercado pontualmente. Como no 
recebimento de heranças/ prêmio de loterias, pagto de dívidas, 
aposentadorias. Para eles, qquer informação de mercado eficiente não tem 
valor/utilidade.
Um modelo de custo de capital
modelo de precificação de ativos de capital
• Relação entre preço no mercado eficiente, risco e expectativa de retorno.
R jt = Pjt + Djt - Pj, t-1 = Pjt + Djt 
P j, t-1 P j, t-1
R jt taxa de retorno líquida das ações da empresa J no período t.
Pjt = é o preço de mercado das ações da empresa J no final do período t.
Djt é o valor do dividendo pago pela empresa J durante o período t.
Pj, t-1 é o preço de mercado das ações da empresa J no início do período t.
Preços dos ativos no mercado e Informações contábeis 
Taxa de retorno ex post ou ex ante
Ex post = cálculo do retorno ao final do período;
Ex ante = cálculo do retorno esperado, ou seja, no início do período (t-1)
R jt = Pjt + Djt - Pj, t-1 = Pjt + Djt 
P j, t-1 P j, t-1
E (R jt) = E(Pjt + Djt) - 1
P j, t-1
Onde, E = retorno esperado para o período t
CAPM
CAPM – capital asset princing model (Lintner, 1965 e Sharp, 1964)
E (R jt) = R f (1-βj) + βjE(RMt) = Rf + βj(E(RMt)-Rf)
βj = Cov (j, M)
Var (M)
βj beta da ação J
E(RMt) retorno esperado da carteira de mercado para o período t
Assumindo que o mercado seja eficiente e custo de transação zero:
A função de beta é capturar o efeito do mercado sobre a ação; normalmente, negócios de alta rotatividade, 
como o de alimentos, sofrem menos efeitos; contrário daqueles de transformação + demorada, como 
aeronaves. Beta = risco sistemático = risco além do sistemático da carteira
Onde
Cov (j, M) covariância entre o retorno da ação J e o retorno da carteira de mercado
mede o grau em que o retorno de J acompanha o retorno da carteira
Var (M) variância em relação ao mercado
De acordo com Bruni e Famá (1998), o CAPM é uma 
das principais referências para o cálculo do retorno 
esperado, pois envolve o risco sistemático e 
retorno. Conjuntamente aplicado com a hipótese da 
eficiência de mercado, torna-se um dos principais 
conceitos da teoria de finanças.
Rf = retorno livre de risco
O Modelo CAPM
por Carlos Alexandre Sá e José Rabello de Moraes
E (R jt) = R f (1-βj) + βjE(RMt) = Rf + βj(E(RMt)-Rf)
E (R jt) 0,142 + 1,2 (0,25-0,142)
E (R jt) 0,2716
E (R jt) 27,16
Suponha que o Beta seja 1,2, a taxa de retorno da carteira 
de mercado 25% e a taxa livre de risco 14,2%
Sá, C.A. e Moraes, J.R. “O Orçamento Estratégico: uma visão empresarial”
3 usos para a fórmula CAPM
• Revela o quanto o preço da ação depende da expectativa futurado investidor, tanto 
em relação ao preço como aos dividendos;
• Permite segregar o retorno entre os elementos esperados e os não esperados, visto 
o cálculo com dados do passado/ex post.
• Trata-se de um modelo interessante para entender a informação contábil no 
mercado de capitais, mas, não é perfeito
Situação para refletir
7. Em 27 de fevereiro de 2007 , o Laurentian Bank of Canada divulgou os resultados de seu primeiro trimestre,
encerrado em 31 de janeiro de 2007. Ele relatou lucro de C$ 0,74 por ação (C$ 0,70 por ação antes de ganhos
não recorrente ). As estimativas dos analistas para o trimestre foram de C$ 0,65 por ação. No mesmo trimestre
do ano anterior, o lucro foi de C$ 0,59 por ação. A receita total aumentou 6%. O banco anunciou um dividendo
trimestral de C$ 0,29 por ação, inalterado em relação aos dois trimestres anteriores. O CFO do Laurentian
afirmou que sua exposição a empréstimos para empresas florestais e manufatureiras em dificuldades
melhorou, porém ainda há espaço para melhorias.
As ações do Laurentian são negociadas na bolsa TSX (Bolsa de Valores de Toronto). O S&P/TSX Composite Index
subiu 5 pontos em 27 de fevereiro, fechando em 13.040,11. O preço das ações do Laurentian caiu C$ 0,34 no
dia, indo para C$ 30,71.
Responda
Por que o preço das ações do Laurentian caiu? Assuma que os mercados de valores mobiliários são eficientes e
considere fatores do ambiente econômico e específicos à empresa em sua resposta.
Não seria de abril? Ele está se referindo ao 1º trimestre.
Ok, ele tem um exercício social diferente.
Vamos ajustar para o nosso?
Vamos tirar isso?
Assimetria informacional
“publicly available”
Uma das partes do negócio tem informações vantajosas em relação à outra E/OU 
realiza ações não observáveis
• Seleção adversa: um participante do mercado tem + informação que outros, por 
exemplo, o gestor em relação ao investidor. O gestor pode selecionar as informações 
(boas e ruins) e o momento em que serão divulgadas. 
• Risco moral: ações dos gestores podem estar direcionadas para interesses 
particulares, por exemplo, perspectivas das P&D.
Inside information, provavelmente, seja 100% inevitável - Contadores podem trabalhar para evitar
Reação dos investidores às desvantagens de informações => desconto do valor dos títulos
Medidas preventivas: impedir que usuários internos negociem títulos nos períodos próximos à 
divulgação de resultados da Cia, obrigação legal divulgação de fatos relevantes de imediato.... Para 
produtos em si: certificados de segurança, teste drives, garantias, reputação do vendedor, exames 
médicos prévios, co-seguro, prêmio para bons antecedentes.....
Redução da assimetria 
pode implicar em 
redução do custo de 
capital
Assimetria informacional
(seleção adversa e risco moral)
Exemplo, Scott e O’Brien, 2020
Uma pessoa resolve fazer um seguro para garantir o término do seu curso universitário e 
colocação profissional para evitar efeitos decorrentes de eventuais problemas de saúde, ou 
outros impedimentos para finalizar o curso no tempo ideal ou conseguir um emprego 
imediatamente.
O que pode ocorrer na situação, envolvendo risco para a seguradora?
Quais consequências para os preços de seguro e medidas preventivas cabíveis?
Akerlof (1970) mercado de carros usados: o proprietário sabe + das condições do veículo do que 
um potencial comprador. Assim, o vendedor pode tentar tirar vantagem desta informação 
privilegiada (inside information). Neste caso, qual a reação comum a um potencial comprador?
Valor fundamental
Valor que a ação teria no mercado eficiente se todas suas informações estivessem 
disponíveis, também, chamado valor intrínseco.
Ele existisse não haveria informações privilegiadas e, desta forma, não haveria ganhos 
anormais para uns em detrimento de outros.
O que pode aproximar o mercado eficiente ao valor intrínseco/fundamental é a 
divulgação de todas as informações inerentes ao negócio, seja a partir de iniciativas da 
própria empresa, seja pelo cumprimento de legislação mais rígida e definidas para 
proteção de todos os investidores. Neste sentido, o papel das DFs é relevante.
MAS, o custo de eliminar todas as informações não públicas pode ser muito expressivo, 
se viável.
Erro/omissão DFs
Manipulação accruals
P&D
Reorganizações 
societárias previstas
Significado social do bom funcionamento do 
mercado
Em uma economia capitalista, o mercado de valores é o veículo primário para 
aumentar o capital e alocá-lo em investimentos competitivos, portanto, é 
interessante que funcione bem e próximo ao valor fundamental das ações.
O bom funcionamento do mercado pode proporcionar:
• Todas as informações úteis estarão disponíveis, pelo menos, até os 
limites das exigências regulamentares e dos incentivos para se ter 
relatórios financeiros de alta qualidade;
• Os preços de mercado são eficientes em relação às informações 
publicamente disponíveis.
Situação para refletir
5. Em 21 de janeiro de 1993, o The Wall Street Journal informou que os lucros do quarto trimestre de 1992 da
General Electric Company (GE) aumentaram 6,2%, chegando em US$ 1,34 bilhão, ou US$ 1,57 por ação, e,
fazendo com que o lucro anual atingisse US$ 4,73 bilhões, ou US$ 5,51 por ação, assim estabelecendo um novo
recorde. Após a realização de ajustes para itens não recorrentes, os resultados de operações continuadas de
1992 aumentaram cerca de 10% em relação ao ano anterior.
O Journal também relatou que as previsões feitas pelos analistas foram em média de US$ 1,61 por ação no
quarto trimestre de 1992, e de US$ 5,50 a US$ 5,60 por ação durante todo o ano. Um analista foi citado como
tendo dito que 1992 “não foi um ano ruim para a GE”, apesar da recessão do mercado de ações no dia do
anúncio desses resultados. Destaca-se que, no mesmo dia em que os resultados do quarto trimestre de 1992
foram anunciados, o preço das ações da GE caiu US$ 150 para US$ 82,625 na NYSE (Bolsa de Valores de Nova
York).