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* * Avaliação de Investimentos Prentice Hall * Prentice Hall * Abertura de uma nova fábrica Lançamento de um novo produto Compra de novos equipamentos Abertura de uma filial Projetos de redução de custos Aquisição de uma empresa Conceito de Investimento Aplicação de Capital ou Investimento é o fato de se empregar recursos visando obter benefícios futuros. Prentice Hall * Prentice Hall * Valor do Dinheiro no Tempo Análise de Investimento Taxa de Desconto Fluxo de Caixa Prentice Hall * Prentice Hall * Fluxo de Caixa FCL FCL FCL FCL FCL Io 0 1 2 3 4 5 Prentice Hall * Prentice Hall * Fluxo de Caixa 200.000 200.000 200.000 200.000 200.000 500.000 0 1 2 3 4 5 Que taxa de desconto ( i) usar? * * Custo de Oportunidade É a melhor remuneração que seria obtida em uso alternativo. Taxa de Desconto Taxa Mínima de Atratividade ( SELIC, CDI, IGP-M) Custo Médio Ponderado de Capital (CMPC) Prentice Hall * Prentice Hall * Para que os valores monetários se tornem equivalentes em diferentes datas (períodos de tempo), é necessário adotar-se uma taxa de desconto (i) que pode ser entendida como um custo de oportunidade. É indiferente falar-se em $100 hoje ou $ 110 daqui a um mês, se a taxa de desconto for igual a 10% no mesmo período de um mês. Valor do Dinheiro No Tempo Prentice Hall * Prentice Hall * Notação I - Taxa de desconto por Período de Tempo. PV - Valor Presente. FV - Valor Futuro. PMT - Valor das Prestações Iguais. n - Número de Períodos de Tempo. Prentice Hall * Prentice Hall * Juros Compostos A Taxa de Desconto (i) incide sobre o Capital Inicial aplicado (PV), originando o valor dos Juros que será somado ao Capital Inicial (PV), resultando no Montante (FV). Ao fim de cada período, os Juros serão incorporados ao Capital. Assim, para os períodos seguintes, os Juros serão calculados sobre o total do Capital mais os Juros incorporados. A Taxa de Desconto (i) incidirá sempre sobre o valor acumulado nos períodos anteriores (isto é, Capital Inicial mais Juros ). Prentice Hall * Prentice Hall * Juros Compostos Prentice Hall * Prentice Hall * Exemplificando Período 1 PV = 100; i = 10%; n= 1 FV = 100 x (1+i)n FV = 100 x (1+0,10)¹ FV = 100 x ( 1,10) FV = 110 Período 2 PV = 110; i = 10%; n= 1 FV = 110 x (1+i) n FV = 110 x (1+0,10) ¹ FV = 110 x ( 1,10) FV = 121 Capital = 100 Juros = 21 Montante = 121 Direto ( Períodos 1 e 2 ) PV =100; i =10; n =2 FV = 100 x (1+0,10) 2 FV = 100 x (1,10) 2 FV = 121 Prentice Hall * Prentice Hall * Principais Fórmulas FV = PV (1 + i) n FV PV = ----------- (1 + i)n Prentice Hall * Prentice Hall * Cálculos Financeiros com HP 12C PV = Valor do capital aplicado CHS = Tecla para troca de sinal n = Tempo da aplicação ou número de períodos i = Taxa de desconto composta FV = Valor do montante Teclas usadas Prentice Hall * Prentice Hall * Resolvendo Problemas Qualquer problema referente ao valor do dinheiro no tempo considera, no mínimo, com 4 variáveis: PV, FV, Prestações (iguais ou diferentes), i e n. 2. Compatibilizar as Unidades de Tempo da Taxa de Desconto (i) e do Período (n): Ex: Se o juro (i) for mensal, o prazo (n) deve ser em meses 3. Montar o Diagrama do Fluxo de Caixa 4. Uso de Fórmulas,Tabelas, Máquina HP 12 C ou Planilha Excel 1. Definir as variáveis do Problema: Prentice Hall * Prentice Hall * Exercícios 1) Dados: PV = 1.000 n = 9 meses; i = 2,5% a.m. Calcular FV. R: FV = 1.249 2) João quer comprar um carro novo daqui a 20 meses (n). Se o preço máximo a ser desembolsado for de 22.000 (FV) quanto (PV) ele deverá depositar hoje num fundo de investimentos que se espera renda 1,5% ao mês ( i ) ? R: VP = 16.334 3) Aplicando $ 10.000 em um Banco que paga 25% ao ano, quanto uma pessoa terá acumulado ao final de 5 anos? R: VF = 30.518 4) Qual a melhor alternativa para quem tem condições de aplicar dinheiro a 30% ao ano: receber 100.000 hoje ou 400.000 daqui a 5 anos? A) Hoje = 100.000; B) 107.732 R: B Prentice Hall * Prentice Hall * Principal característica: é o fluxo de caixa (entradas menos saídas de recursos) que importa e não só o lucro Análise de Investimentos Exemplos: Substituição de equipamentos - comprar uma máquina nova ou continuar com a antiga? Lançamento de um novo produto - lançar o produto "A" ou o "B“? Modernização - automatizar ou não departamentos administrativos? Aquisição - comprar ou não uma empresa concorrente? Permite avaliar alternativas diferentes de decisões de alocação de recursos. Prentice Hall * Prentice Hall * Dependentes - para se investir no projeto "B" há a necessidade de se investir primeiro no projeto "A”. Mutuamente Excludentes - a opção pelo projeto "B" implica na rejeição automática do projeto "A”. Independentes - projetos sem nenhuma relação entre si. Tipos de Projetos Prentice Hall * Prentice Hall * 1. Projeção dos Fluxos de Caixa 2. Avaliação dos Fluxos de Caixa 3. Cálculo da Taxa de Desconto 4. Escolha da melhor alternativa de investimento através do uso de técnicas ( PAYBACK, VPL e TIR). 5. Análise de Sensibilidade Etapas na Análise de Investimentos Prentice Hall * Prentice Hall * Técnicas para Avaliação de Investimento de Capital PAYBACK Descontado Valor Presente Líquido (VPL) Taxa Interna de Retorno (TIR) PAYBACK Simples Prentice Hall * Prentice Hall * Analisando um Projeto na sua Empresa Você está examinando a possibilidade de adquirir um novo equipamento no valor de R$ 150.000,00. Este equipamento propiciará uma economia de R$ 80.000,00 por ano com gastos de mão-de-obra e manutenção. Você, dono da empresa, quer saber se esse projeto do ponto de vista financeiro deve ser aprovado ou não. O custo de capital de sua empresa é de 18% ao ano. Prentice Hall * Prentice Hall * Compra de Nova Máquina Preço de aquisição $ 150.000 Economias anuais com mão-de-obra $ 80.000 Depreciação da nova máquina 10 anos Custo de Capital 18% a a Com estes dados em mãos devemos calcular o Fluxo de Caixa Livre do projeto. Prentice Hall * Prentice Hall * Vendas Líquidas (-) CMV (=) Lucro Bruto (-) Despesas Operacionais . Vendas . Administrativas . Outras (=) EBITDA (-) Depreciação e Amortização (=) EBIT (-) I.Renda/ C.Social (=) Lucro Líquido (+) Depreciação (=) Fluxo de Caixa Operacional (-) Investimentos . Ativo Fixo . Capital de Giro (=)Fluxo de Caixa Livre Fluxo de Caixa Livre Ano 1 Ano 2 Ano 3 .... Ano n Prentice Hall * Prentice Hall * Fluxo de Caixa Livre O Fluxo de Caixa Livre é Obtido: EBITDA ( - ) Imposto de Renda (1) = Fluxo de Caixa Operacional (FCO) ( - ) Investimentos (2) = Fluxo de Caixa Livre (1) A base de cálculo do Imposto de Renda deve considerar as despesas de depreciação e amortização. (2) Considera os investimentos feitos tanto em ativo permanente como capital de giro Prentice Hall * Prentice Hall * EBITDA = Earnings BeforeInterest, Taxes, Depreciation and Amortization ( Lucro Antes dos Juros, Impostos sobre o Lucro, Depreciação e Amortização ) Permiti ao investidor medir a performance da empresa em termos de fluxo de caixa explorando basicamente a capacidade de geração de recursos dos ativos da empresa. EBITDA Prentice Hall * Prentice Hall * EBITDA VENDAS LÍQUIDAS ( - ) CUSTO DO PRODUTO VENDIDO* ( - ) DESPESAS OPERACIONAIS* = EBITDA * Não inclui depreciação e amortização O EBITDA é apurado da seguinte forma: Prentice Hall * Prentice Hall * Figuras 10,3 FLUXO DE CAIXA LIVRE ( FCL ) - FEGUS - Compra de Nova Máquina - R$ Ano 0 Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 Ano 5 Economias de Caixa 80,000 80,000 80,000 80,000 80,000 Depreciação 15,000 15,000 15,000 15,000 15,000 Lucro Antes dos Impostos 65,000 65,000 65,000 65,000 65,000 I.R e C.S ( 34%) 22,100 22,100 22,100 22,100 22,100 Lucro Líquido 42,900 42,900 42,900 42,900 42,900 Depreciação 15,000 15,000 15,000 15,000 15,000 Investimento 150,000 - Preço da Máquina: 145.000 - Custo de Instalação: 5.000 Fluxo de Caixa Livre ( FCL ) (150,000) 57,900 57,900 57,900 57,900 57,900 I.R = Imposto de Renda; C.S = Contribuição Social Figura 10.6 FIGURA 10.6 - CÁLCULO DO CMPC FONTE VALORES ($) Participação(%) Custo antes do imposto Custo após imposto Contribuição para a média ponderada Empréstimos (Kd) 10,000 33.3% 20.0% 13.2% 4.4% Ações Preferenciais (Kp) 5,000 16.7% 16.0% 16.0% 2.7% Ações Ordinárias (Ks) 15,000 50.0% 22.6% 22.6% 11.3% Total 30,000 100.0% 18.4% Custo da Ação Ordinária Taxa do Título do governo ( Krf ) 19% IBOVESPA ( Krm ) 22% Beta ( b ) 1.2 Ks = Krf + ( Krm-Krf )b 22.6% Custo da Ação Preferencial Dividendos por Ação 4.0 Valor de mercado da Ação 25.0 Kp 16.0% CMPC = Kd x Wd (1-T) + Kp x Wp + Ks x Ws CMPC = 0,33,3(0,20)(1-0,40) + 0,167(0,16) + 0,50(0,226) = 18,4% Figura 10.7 FIGURA 10.7 FCL FCLA ANO 0 (150,000) (150,000) ANO 1 57,600 (92,400) ANO 2 57,600 (34,800) ANO 3 57,600 22,800 ANO 4 57,600 80,400 ANO 5 57,600 138,000 Payback está entre o 2o e o 3o ano. $ Tempo ( ano ) A ser recuperado 22800 x Recuperado no 3o ano 57600 1 Usando Regra de 3 temos: 22800 = x logo: 57600x = 22800 então: x = 0,40 57600 1 Temos: 0,40 x 12 meses = 4,80 0,80 x 30 dias = 24 Logo: 2 anos, 4 meses e 24 dias. Figura 10.8 FCL FCL DESCONTADO FCL ACUMULADO ANO 0 (150,000) (150,000) (150,000) ANO 1 57,600 48,526 (101,474) ANO 2 57,600 40,881 (60,593) ANO 3 57,600 34,441 (26,152) ANO 4 57,600 29,015 2,863 ANO 5 57,600 24,444 27,307 CMPC 18.7% Payback está entre o 3o e o 4o ano. $ Tempo (ano) A ser recuperado 26,152 x Recuperado no 3o ano 57600 1 Usando Regra de 3 temos: 26,152 x logo: 57.600x =26.152 então: x = 0,5 57600 1 FLC Descontado = FLC / (1 + i )n FCL (1 + i )n n i = 18,7% 48,526 57,600 (1+ 0,187)1 1 40,881 57,600 (1+ 0,187)2 2 34,441 57,600 (1+ 0,187)3 3 29,015 57,600 (1+ 0,187)4 4 24,444 57,600 (1+ 0,187)5 5 Fazendo em uma calculadora financeira, teríamos: FV 57,600 i 0.187 n 18.7% 2 3 4 5 VP (?) 48,526 40,881 34,441 29,015 24,444 Figura 10.12 FIGURA 10.12 - QUADRO RESUMO DAS TÉCNICAS DE ANÁLISE DE INVESTIMENTOS TÉCNICAS VANTAGENS DESVANTAGENS PAYBACK SIMPLES Simplicidade Não considera os fluxos de caixa após o período de payback Cálculo rápido Não considera o custo do dinheiro no tempo PAYBACK DESCONTADO Simplicidade Não considera os fluxos de caixa após o período de payback Cálculo rápido Considera o custo do dinheiro no tempo VALOR PRESENTE LÍQUIDO Considera o custo do dinheiro no tempo Fonece a idéia de riqueza absoluta Realístico, uma vez que considera que os fluxos líquidos de caixa são reaplicados ao custo médio de capital da empresa. TAXA INTERNA DE RETORNO Considera o custo do dinheiro no tempo Limitações matemáticas quando o fluxo de caixa não é convencional. Não muito realístico pois considera que os fluxos líquidos de caixa são reaplicados a taxa interna de retorno do projeto. Prentice Hall * Prentice Hall * PAYBACK Simples Calcula o número de períodos que a empresa leva para recuperar o seu Investimento. Prentice Hall * Prentice Hall * 1) Exemplo de Fluxos de Caixa iguais: Investimento = 150.000 Fluxo de Caixa = 57.900 Anuais O PAYBACK está entre os anos 2 e 3 como podemos observar pelo fluxo de caixa acumulado. Prentice Hall * Prentice Hall * É fácil e rápido o seu cálculo, embora não considere os Fluxos de Caixa após o período de Payback e o valor do dinheiro no tempo. O seu critério de aceitação está ligado ao número máximo de períodos definido no próprio projeto de Investimento. Quanto menor, melhor. Os valores de Fluxos de Caixa poderão ser iguais ou diferentes na sucessão de períodos. PAYBACK Simples Calcula o número de períodos que a empresa leva para recuperar o seu Investimento. Prentice Hall * Prentice Hall * PAYBACK Descontado Exemplo Investimento = 150.000 Fluxos de Caixa = 57.900 iguais para 5 anos Taxa de Desconto = 18% ao ano O método do PAYBACK pode, também, ser aprimorado quando incluímos o conceito do valor do dinheiro no tempo. Isso é feito no método do PAYBACK DESCONTADO que calcula o tempo de PAYBACK ajustando os fluxos de caixa por uma taxa de desconto. Prentice Hall * Prentice Hall * PAYBACK Descontado ANO FL CX ANUAL FL CAIXA AJUSTADO FL CX ACUM AJUST 0 - 150.000 - 150.000 1 57.900 49.068 - 100.932 2 57.900 41.583 - 59.349 3 57.900 35.240 - 24.109 4 57.900 29.864 + 5.755 5 57.900 25.309 + 31.064 O PAYBACK está entre ano 3 e o ano 4, como podemos observar pelo fluxo de caixa acumulado ajustado. Assim, temos: PAYBACK = 3 + 24.109 / 29.864 = 3,81 anos. Prentice Hall * Prentice Hall * Valor Presente Líquido (VPL) É o resultado da diferença entre o valor dos Fluxos de Caixa trazidos ao período inicial e o valor do Investimento. VPL = VP FL CX - Io VPL > 0 A empresa estaria obtendo um retorno maior que o retorno mínimo exigido; aprovaria o projeto; VPL = 0 A empresa estaria obtendo um retorno exatamente igual ao retorno mínimo exigido; seria indiferente em relação ao projeto; VPL < 0 A empresa estaria obtendo um retorno menor que o retorno mínimo exigido; reprovaria o projeto. - Io Prentice Hall * Prentice Hall * Teclas da HP 12C Se a série for de pagamentos postergados no visor da calculadora não aparece qualquer mensagem. Se a série for antecipada devemos informar à calculadora digitando g <BEG> e no visor aparecerá, na parte inferior, a palavra BEGIN. Caso a calculadora esteja programada para a série antecipada (BEGIN no visor) e se tenha uma série postergada, basta digitar g <END> e o BEGIN desaparecerá. Teclas a serem utilizadas: PV = Valor do financiamento n = Número de pagamentos i = Taxa de desconto composto para o financiamento PMT = Valor de cada pagamento/recebimento Prentice Hall * Prentice Hall * Usando a Calculadora Financeira HP 12 C 150.000 CHS g CF0 (valor de I) 57.900 g CFj (valor FLC 1) 57.900 g CFj(valor FLC 2) 57.900 g CFj (valor FLC 3) 57.900 g CFj (valor FLC 4) 57.900 g CFj (valor FLC 5) 18,0 i (taxa de desconto) f NPV 31.063 Como VPL > 0, o projeto deve ser aceito CÁLCULO DO VPL Manualmente VPL = FLC(1) + FLC(2) + FLC(3) + FLC(4) + FLC(5) - 150.000 (1+0,18)1 (1+0,18)2 (1+0,18)3 (1+0,18)4 (1+0,18)5 Onde FLC = 57.900 VPL = 49.068 + 41.583 + 35.240 + 29.864 + 25.309 - 150.000 VPL = 31.063 Prentice Hall * Prentice Hall * Solução Alternativa pela HP 12C O diagrama do Fluxo de Caixa é o seguinte: 150.000 CHS g CF0 (valor de I) 57.900 g CFj (valor FL CX) 5 g Nj (número de FL CX) 18 i (taxa de desconto) f NPV = 31.063 Como VPL > 0, o projeto será aceito Prentice Hall * Prentice Hall * Taxa Interna de Retorno (TIR ) É a taxa de desconto que torna o VPL dos Fluxos de Caixa igual a zero É a taxa de retorno do Investimento a ser realizado em função dos Fluxos de Caixa projetados para o futuro. Prentice Hall * Prentice Hall * Critério de Aceitação do Projeto TIR = Taxa Mínima: A empresa estaria obtendo uma taxa de retorno exatamente igual à taxa de retorno mínima exigida; seria indiferente em relação ao projeto; TIR > Taxa Mínima: A empresa estaria obtendo uma taxa de retorno maior que a taxa de retorno mínima exigida; aprovaria o projeto; Prentice Hall * Prentice Hall * Critério de Aceitação do Projeto TIR < Taxa Mínima: A empresa estaria obtendo uma taxa de retorno menor que a taxa de retorno mínima exigida; reprovaria o projeto. Observação: A utilização da TIR produz resultados equivalentes à do VPL na grande maioria dos casos. No entanto, o cálculo da TIR pode apresentar problemas algébricos e depende de hipóteses que nem sempre são verdadeiras. Por essa razão, a teoria considera o VPL como método superior à TIR. Prentice Hall * Prentice Hall * Exemplo Solução pela HP-12-C: o diagrama do Fluxo de Caixa é o seguinte: a) 150.000 PV (valor de I) 57.900 CHS PMT (valor de FL CX) 5 n (número de FL CX) i = 26,8% (TIR) Como TIR > 18%, o projeto será aceito. I = 150.000 FL CX = 57.900 para os períodos de 1 a 5 anos i = 18% por período ( custo de capital) Prentice Hall * Prentice Hall * a) 150.000 CHS g CF0 (valor de I) 57.900 g CFj (valor de FL CX) 5 g Nj (número de FL CX) f IRR = 26,8% (= TIR) Outra forma de se calcular a TIR: Como TIR > 18%, o projeto será aceito. Prentice Hall * Prentice Hall * Usando calculadora financeira 150.000 CHS g CF0 (valor de I) 57.900 g CFj (valor FLC 1) 57.900 g CFj (valor FLC 2) 57.900 g CFj (valor FLC 3) 57.900 g CFj (valor FLC 4) 57.900 g CFj (valor FLC 5) 26,8 i (taxa de desconto) f VPL 0 Como VPL = 0, TIR = 26,8% CÁLCULO DO VPL PARA TIR = 26,8% Manualmente VPL = FLC(1) + FLC(2) + FLC(3) + FLC(4) + FLC(5) - 150 .000 (1+0,268)1 (1+0,268)2 (1+0,268)3 (1+0,268)4 (1+0,268)5 VPL = 45.662 + 36.011 +28.400 + 22.398 +17.664 - 150.000 O VPL é aproximadamente igual a zero porque consideramos apenas uma casa decimal (26,8) no cômputo da taxa de desconto. Prentice Hall * Prentice Hall * Figura 3 FIGURA 3 FONTE VALOR (milhares) Participação(%) Custo após imposto Contribuição para a média ponderada Empréstimos (Kd) 10,000 33.3% 12.0% 4.0% Ações Ordinárias (Ks) 15,000 50.0% 22.6% 11.3% Ações Preferenciais (Kp) 5,000 16.7% 11.9% 2.0% Total 30,000 100.0% 17.3% WACC = 0,33(0,20)(1-0,40) + 0,167(0,119) + 0,50(0,226) = 17,3% Figura 4 FIGURA 4 - Múltiplo EBITIDA Balanço Patrimonial 12/31/01 ATIVO Caixa 827 Aplicações Financeiras 4,000 Contas a Receber 39,583 Estoques 23,750 Imobilizado 10,000 Depreciação Acumulada (1,000) Imobilizado Líquido 9,000 Total do Ativo 77,160 PASSIVO Fornecedores 2,000 Contas a Pagar 1,000 Empréstimos 10,000 Capital 20,000 Lucros Acumulados 44,160 Total do Passivo 77,160 Demonstração de Resultados 12/31/01 Vendas 190,000 CMV 114,000 Lucro Bruto 76,000 Despesas Operacionais 16,000 Depreciação 1,000 Receitas Financeiras 600 Despesas Financeiras 2,000 Lucro Antes dos Tributos 73,600 I. Renda e C.Social 29,440 Lucro Líquido 44,160 EBITIDA = Lucro Bruto (-) Despesas Operacionais 60,000 Figura 5 FIGURA 5 - Múltiplo EBITIDA Demonstração de Resultados 12/31/01 Vendas 190,000 CMV 114,000 Lucro Bruto 76,000 Despesas Operacionais 16,000 Depreciação 1,000 Lucro Antes dos Tributos 75,000 I. Renda e C.Social 30,000 Lucro Líquido 45,000 EBITIDA = Lucro Bruto (-) Despesas Operacionais 60,000 Figura 6 FIGURA 6 - Múltiplo EBITIDA Demonstração de Resultados 12/31/01 Vendas 190,000 CMV 114,000 Lucro Bruto 76,000 Despesas Operacionais 16,000 EBITIDA(*) 60,000 Depreciação 1,000 Lucro Antes dos Tributos 75,000 I. Renda e C.Social 30,000 Lucro Líquido 45,000 Depreciação 1,000 Montante a ser levado para casa 46,000 Lucro Bruto (-) Desp.Operacionais Múltiplo Fluxo de Caixa 5 6 4 Investimento Inicial em 2002 (300,000) (360,000) (240,000) Entrada líquida de Caixa em 2003 46,000 46,000 46,000 Entrada líquida de Caixa em 2004 46,000 46,000 46,000 Entrada líquida de Caixa em 2005 46,000 46,000 46,000 Entrada líquida de Caixa em 2006 46,000 46,000 46,000 Entrada líquida de Caixa em 2007 46,000 46,000 46,000 Entrada líquida de Caixa em 2008 46,000 46,000 46,000 Entrada líquida de Caixa em 2009 46,000 46,000 46,000 Entrada líquida de Caixa em 2010 46,000 46,000 46,000 Entrada líquida de Caixa em 2011(**) 107,160 107,160 107,160 TIR 9.29% 5.36% 14.66% (**) = 46.000 + 61160 ref.ao capital circ. líquido Capital de Giro Líquido 61,160 Figura 7 FIGURA 7 - Múltiplo EBITIDA Demonstração de Resultados Depreciação Normal Metade Dobro Vendas 190,000 190,000 190,000 CMV 114,000 114,000 114,000 Lucro Bruto 76,000 76,000 76,000 Despesas Operacionais 16,000 16,000 16,000 EBITIDA(*) 60,000 60,000 60,000 Depreciação 1,000 500 2,000 Lucro Antes dos Tributos 75,000 75,500 74,000 I. Renda e C.Social 30,000 30,200 29,600 Lucro Líquido 45,000 45,300 44,400 Depreciação 1,000 1,000 1,000 Montante a ser levado para casa 46,000 46,300 45,400 Lucro Bruto (-) Desp.Operacionais Múltiplo Fluxo de Caixa 5 5 5 Investimento Inicial em 2002 (300,000) (300,000) (300,000) Entrada líquida de Caixa em 2003 46,000 46,300 45,400 Entrada líquida de Caixa em 2004 46,000 46,300 45,400 Entrada líquida de Caixa em 2005 46,000 46,300 45,400 Entrada líquida de Caixa em 2006 46,000 46,300 45,400 Entrada líquida de Caixa em 2007 46,000 46,300 45,400Entrada líquida de Caixa em 2008 46,000 46,300 45,400 Entrada líquida de Caixa em 2009 46,000 46,300 45,400 Entrada líquida de Caixa em 2010 46,000 46,300 45,400 Entrada líquida de Caixa em 2011(**) 107,160 107,160 107,160 TIR 9.29% 9.42% 9.05% (**) = 46.000 + 61160 ref.ao capital circ. líquido Capital de Giro Líquido 61160 Figuras 8 FIGURA 8 - POLÍTICA DE DIVIDENDOS DEMINSTRAÇÃO DE RESULTADOS em R$ milhares 2002 2003 2004 2005 2006 Receita Líquida 2,000 2,080 2,163 2,250 2,340 CMV 800 832 865 900 936 Lucro Bruto 1,200 1,248 1,298 1,350 1,404 Despesas Operacionais 300 312 324 337 351 Depreciação 150 150 150 150 150 Lucro operacional 750 786 824 863 903 Receitas Financeiras 200 200 200 200 200 Despesas Financeiras 400 400 400 400 400 Lucro Antes dos Impostos 550 586 624 663 703 I. Renda e C. Social 220 234 250 265 281 Lucro Líquido 330 352 374 398 422 Dividendos ( 70% ) 231 246 262 278 295 Fluxo de Caixa Livre 480 502 524 548 572 Custo de Capital Próprio 18.0% VP dos Dividendos 805 Valor da Perpetuidade 1,640 VP da Perpetuidade 717 Valor da Empresa 1,522 Figuras 10,11 FIGURA 10 FLUXO DE CAIXA LIVRE ( FCL ) - HBC - em R$ milhões 2002 2003 2004 2005 2006 Receita Líquida 2,000 3,520 5,808 5,324 3,514 CMV 800 1,331 2,077 1,800 1,123 Lucro Bruto 1,200 2,189 3,731 3,524 2,391 Despesas Operacionais 300 528 871 799 537 EBITIDA 900 1,661 2,860 2,725 1,854 Depreciação 160 160 160 160 160 EBIT 740 1,501 2,700 2,565 1,694 I.R e C.S 296 600 1,080 1,026 678 Lucro Líquido 444 901 1,620 1,539 1,016 Depreciação 160 160 160 160 160 Investimento no Imobilizado 80 80 80 80 80 Capital de Giro Líquido (167) (127) (191) 40 151 Fluxo de Caixa Disponível aos Acionistas e Credores ( FCF ) 517 1,014 1,669 1,819 1,407 WACC 18.4% VPL 3,699 Valor da Perpetuidade 7,663 VPL da Perpetuidade 3,298 Valor da Operações 6,997 FIGURA 11 WACC Valor (R$) Part. (%) Custo (%) Alíquota I R Custo Após Impostos Contribuição para a média ponderada Fonte de Capital Próprio 5,000 67% 22.0% 22.0% 14.7% Terceiros 2,500 33% 18.5% 40% 11.1% 3.7% Total 7,500 100% 18.4% CAPM Kp = Krf + ( Km-Krf )b 22% Krf 18% Km 23% b 0.8 Figura 10.14 RESUMO DAS TÉCNICAS DE ANÁLISE DE INVESTIMENTOS TÉCNICAS VANTAGENS DESVANTAGENS PAYBACK SIMPLES Simplicidade Não considera os fluxos de caixa após o período de payback Cálculo rápido Não considera o custo do dinheiro no tempo PAYBACK DESCONTADO Simplicidade Não considera os fluxos de caixa após o período de payback Cálculo rápido Considera o custo do dinheiro no tempo VALOR PRESENTE LÍQUIDO Considera o custo do dinheiro no tempo Fonece a idéia de riqueza absoluta Realístico, pois considera que os fluxos líquidos de caixa são reaplicados ao custo médio de capital da empresa. TAXA INTERNA DE RETORNO Considera o custo do dinheiro no tempo Limitações matemáticas quando o fluxo de caixa não é convencional. Não muito realístico pois considera que os fluxos líquidos de caixa são reaplicados a taxa interna de retorno do projeto. Figura 12 FIGURA 12 Cia HBC Ano FCF(*) VP do FCF 2002 517 222 2003 1,014 436 2004 1,669 717 2005 1,820 782 2006 1,413 607 Valor da Perpetuidade 7,679 3,300 Valor das Operações ( Entidade ) 6,065 Menos: Valor da Dívida 2,500 Valor das Ações 3,565 WACC 18.4% (*) = Free Cash Flow Figura 14 FIGURA 14 - Cia HBC LUCRO ECONÔMICO Ano NOPLAT (15% de ROIC) Encargo de Capital ( 12% do Capital Investido) EVA VP do EVA 2002 150,000 120,000 30,000 26,786 2003 150,000 120,000 30,000 23,916 2004 150,000 120,000 30,000 21,353 2005 150,000 120,000 30,000 19,066 2006 150,000 120,000 30,000 17,023 Valor da Perpetuidade 250,000 141,857 Soma dos VPs dos EVAs 250,000 Mais: Capital Investido 1,000,000 Valor da Empresa 1,250,000 WACC 12.0% FLUXO DE CAIXA DESCONTADO Ano FCF(*) VP do FCF 2002 150,000 133,929 2003 150,000 119,579 2004 150,000 106,767 2005 150,000 95,328 2006 150,000 85,114 Valor da Perpetuidade 1,250,000 709,284 Valor das Operações ( Entidade ) 1,250,000 (*) Free Cash Flow Prentice Hall * Prentice Hall * Permite examinar o impacto de variáveis relevantes na análise de viabilidade de um projeto. Análise de Sensibilidade Prentice Hall * Prentice Hall * Custo dos Empréstimos Custo do Capital Próprio Custo Médio Ponderado de Capital ( CMPC ) CUSTO DE CAPITAL Prentice Hall * Prentice Hall * Objetivo Maximizar o valor de mercado do capital dos proprietários da empresa. Conjunto de Ativos Operacionais Líquidos Ativo Operacional Líquido = Ativo Total - Passivo de Funcionamento Passivo de Funcionamento: Passivos em que não há incidência de juros. Administração Financeira Conceito de Capital Prentice Hall * Prentice Hall * Conceito de Capital Passivo Circulante Obrigações Correntes sem incidência de juros ( Passivo de Funcionamento ) - Fornecedores / Contas a Pagar - Impostos a Pagar / Salários a Pagar Obrigações Correntes com Incidência de Juros - Empréstimos de Curto Prazo Prentice Hall * Prentice Hall * 2 (-) Passivo de Funcionamento 3 Realizável a Longo Prazo 4 Ativo Imobilizado 5 (-) Depreciação Acumulada 6 Ativo Imobilizado Líquido ( 4 - 5 ) 7 Investimentos / Diferido / Outros Ativos Ativo Operacional Líquido = 1 - 2 + 3 + 6 + 7 Conceito de Capital 1 Ativo Corrente Prentice Hall * Prentice Hall * Balanço Patrimonial Ativo Circulante Realizável a L. Prazo Permanente . Investimentos . Imobilizado . Diferido Total Ativo Passivo Circulante Exigível a L. Prazo Patrimônio Líquido . Capital . Reservas . Lucros Acumulados Total Passivo & PL Prentice Hall * Prentice Hall * Balanço Patrimonial Ajustado Ativo Circulante (-) Passivo de Funcionamento Realizável a L. Prazo Permanente . Investimentos . Imobilizado . Diferido Total Ativo Passivo Empréstimos C. Prazo Exigível a L. Prazo Patrimônio Líquido . Capital . Reservas . Lucros Acumulados Total Passivo & PL Prentice Hall * Prentice Hall * Balanço Patrimonial Ajustado Ativo Circulante (-) Passivo de Funcionamento Realizável a L. Prazo Permanente Total Ativo Passivo Empréstimos C.Prazo Exigível a L. Prazo Patrimônio Líquido Total Passivo & PL Prentice Hall * Prentice Hall * Balanço Patrimonial Ajustado Ativo Circulante (-) Passivo de Funcionamento Realizável a L. Prazo Permanente Total Ativo Passivo Empréstimos Curto Prazo Longo Prazo Capital Próprio Ordinárias Preferenciais Total Passivo & PL * * Conceito de Capital EMPRÉSTIMOS PATRIMÔNIO LÍQUIDO + ATIVO OPERACIONAL LÍQUIDO = Prentice Hall * * Custo de Capital Empréstimos (D) $ Capital Próprio (E) $ Kd (%) Ke (%) Ativo Operacional Líquido Prentice Hall * * Ke = Custo do Capital Próprio D = Endividamento Kd = Custo do Endividamento E =Equity ( Patrimônio Líquido ) T = Alíquota de Imposto de Renda/Contribuição Social Custo de Capital WACC - Weighted Average Cost of Capital CMPC - Custo Médio Ponderado de Capital Prentice Hall * * Custo de Capital WACC = 1.800/100 = 18,0% (*) Líquido de Impostos Prentice Hall * * Custo de Capital (WACC) É a taxa referencial contra a qual a taxa interna de retorno deve ser comparada É a taxa de desconto que deve ser aplicada para se calcular o valor presente de um Projeto ou Negócio Prentice Hall Prentice Hall * Prentice Hall * Balanço Patrimonial Ajustado Aplicações Ativos Líquidos ( AC + AP – PC* ) * Exceto financiamentos Origens Dívida (D) Custo: Juros ( Kd ) Capital Próprio (E) Custo: remuneração dos acionistas ( Ke ) T I R W A C C * * Custo de Capital (WACC) A Empresa só proporciona retorno aos seus proprietários quando a taxa interna de retorno ( TIR ) que seus Ativos Líquidos proporcionam for superior ao WACC. Prentice Hall * * Custo do Empréstimo Kd = K x ( 1- T ) Kd = Custo do capital de terceiros após os impostos K = Custo do capital de terceiros antes dos impostos T = Alíquota dos impostos EXEMPLO: A Cia HBC possui um custo de capital de terceiros antes dos efeitos tributários de 20% oriundo do lançamento de debêntures sendo sua alíquota de impostos de 40% ( IR + CS ). Kd = 20% x ( 1 - 0,40 ) = 12,0% Prentice Hall * * Benefício Fiscal - Exemplo: Lucro Operacional 6.000 6.000 Desp. Financeiras 0 2.000(*) LAIR 6.000 4.000 IR + CS (40%) 2.400 1.600 Lucro Líquido 3.600 2.400 (*) 20% de $10.000 Economia de imposto: $ 2.400 - 1.600 = $ 800 Custo do Empréstimo Prentice Hall Prentice Hall * Prentice Hall * Custo do Capital Próprio Ações Ordinárias CAPM - Capital Asset Pricing Model Prentice Hall * Prentice Hall * Custo do Capital Próprio Ações Ordinárias CAPM Ks = Krf + ( Krm - Krf )b Krf = Taxa livre de risco b = Beta Krm = Rendimento do mercado Prentice Hall * Prentice Hall * Custo do Capital Próprio Ações Ordinárias Ks = Krf + ( Krm - Krf )b = 22,1% Krf = 18,5% b = 1,2 Krm = 21,5% Krm - Rrf = 21,5% - 18,5% = 3% Exemplo: A Cia HBC deseja calcular o custo de suas ações ordinárias sabendo-se que a taxa Selic é de 18,5%, o índice Bovespa é de 21,5% e o seu beta é de 1,2. Prentice Hall * Prentice Hall * Custo do Capital Próprio Ações Ordinárias - CAPM Risco de Mercado (não diversificável) Tendência da ação de uma empresa mudar junto com o mercado Tipos de Risco Risco Individual ( diversificável ) Específico Prentice Hall * Prentice Hall * Custo do Capital Próprio Ações Ordinárias - CAPM Beta > 1,5 Agressivos Beta < 0,5 Defensivos Beta = 1,0 Alinhado Beta de uma Ação Medida de volatilidade da ação em relação ao mercado acionário. Prentice Hall * Prentice Hall * Custo do Capital Próprio Ações Ordinárias - CAPM Prentice Hall * Prentice Hall * Custo do Capital Próprio Beta Coteminas: 0,69 GE: 1,18 ( Nyse ) Hering: 0,80 GM:1,04 Santista: 0,66 Yahoo: 3,89 (Nasdaq) Telesp: 0,74 Oracle: 1,83 Telemar Norte Leste: 1,01 Cisco: 1,93 Sadia: 0,63 Gillette: 0,77 Vigor: 0,49 IBM: 1,24 VCP: 0,84 Microsoft: 1,85 Prentice Hall * Prentice Hall * Custo do Capital Próprio Ações Preferenciais Kp = Dp Pn Kp = Custo da Ação Preferencial Dp = Dividendo preferencial Pn = Valor a ser recebido pela emissão da Ação Preferencial livre de todas as despesas de colocação (underwriting). Prentice Hall * Prentice Hall * Custo do Capital Próprio Ações Preferenciais Exemplo: A Cia HBC possui ações preferenciais que pagam dividendos de R$ 2,90 por ação, sendo o valor unitário da ação negociado em bolsa no momento de R$ 25.Qual o custo da ação preferencial da HBC sabendo que se ela emitir novas ações preferenciais incorrerá em um custo de underwriting de 2,5% ? Kp = Dp Pn Dp = R$ 2,90 Np = R$ 24,38 Kp = 2,90 / 24,38 = 11,9% Prentice Hall * Prentice Hall * Cálculo do WACC Cálculo do Custo das Ações Ordinárias Cálculo do Custo das Ações Preferenciais Determinação da ( % ) de cada Fonte de Capital Ponderação dos itens acima. Cálculo do Custo dos Empréstimos ( Dívidas ) Etapas Prentice Hall * Prentice Hall * Exemplo: Calcular o WACC da empresa HBC considerando a seguinte estrutura de capital: Empréstimo = 30%; Preferencial = 10% e Ordinária = 60%. WACC = WdKd + WpKp + WsKs = 0,30{(20%)(0,60)} + 0,10(11,9%) + 0,60(22,1%) = 3,60% + 1,19% + 13,3% = 18,09% Cálculo do WACC Prentice Hall * Prentice Hall * Custo médio dos empréstimos: 20% Taxa Selic: 18,5% Índice Bovespa: 22% Beta (b): 1,1 Aliquota de I. de Renda / C. Social: 33% Preço negociado em Bolsa da ação preferencial: $ 25,0 Último dividendos pagos por ação: $ 4,0 Pede-se calcular o CMPC (WACC). Exercício A Cia FEGUS SA possui a seguinte estrutura de capital: $ 10 milhões em empréstimos; $ 5 milhões de ações preferenciais e $ 15 milhões de ações ordinárias. O valor de livro tanto da ação preferencial quanto da ordinária é de $ 1,00. Considere ainda as seguintes informações: Prentice Hall * Prentice Hall * Custo de Capital CÁLCULO DO CMPC - FEGUS FONTE VALORES ($) Participação(%) Custo antes do imposto Custo após imposto Contribuição para a média ponderada Empréstimos (Kd) 10,000 33.3% 20.0% 13.4% 4.5% Ações Preferenciais (Kp) 5,000 16.7% 16.0% 16.0% 2.7% Ações Ordinárias (Ks) 15,000 50.0% 22.4% 22.4% 11.2% Total 30,000 100.0% 18.3% Custo da Ação Ordinária Taxa Selic ( Krf ) 18.5% IBOVESPA ( Krm ) 22% Beta ( b ) 1.1 Ks = Krf + ( Krm - Krf )b 22.4% Custo da Ação Preferencial Dividendos por Ação 4.0 Valor de mercado da Ação 25.0 Kp 16.0% CMPC = Kd (1-T) x Wd + Kp x Wp + Ks x Ws CMPC = 0,333(0,20)(1-0,33) + 0,167(0,16) + 0,50(0,226) = 18,2%
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